Ուրբաթ, 25 Հունվարի 2013 13:07
Կազմակերպչական ռեսուրսը փողից էլ կարևոր է
ԱրմԻնֆո. Համաշխարհային տնտեսութայն միտումները կրկնելու սովորույթը, անտեսելով սեփական, բավականին համեստ, հնարավորությունները, բազմաթիվ խնդիրներ փակում է արատավոր շրջանի մեջ: Իսկ այդ շրջանը ճեղքելու փորձերը, միաժամանակ փորձելով կրել չլուծված պրոբլեմների բեռը, նախապես դատապարտված են ձախողման: Նույն սցենարներն են կրկնվում նաև վերջերս Հայաստանում ընդունված՝ եվրաբոնդերի թողարկման վերաբերյալ որոշման հետ: Ինչո՞ւմ է կայանում դրա պատմական նշանակությունը և կիրառելի՞ է արդյոք այն մեր իրողությունում, ԱրմԻնֆո լրատվական գործակալոթյան հետ հարցազրույցում այս մասին է պատմում «Արմենբրոք» ներդրումային ընկերության ղեկավար Աամ Կայֆաջյանը:
Դոլարային պարտատոմսերի թողարկման վերաբերյալ մեգառեգուլյատորի որոշումը որոշ աշխուժություն առաջացրեց գործարար շրջաններում: Մեկը մյուսի ետռևից ընկերություններն սկսեցին հայտարարել նոր կորպորատիվ թողարկումների մասին: Սակայն անհասկանալի է, դրամական իշխանությունների նոր նախաձեռնությունը ցանկալի, կամ միգուցե, հայտարարված արդյունքի, մասնավորապես, դեպի երկիր օտարերկրյա կապիտալի ներհոսք կբերի՞ արդյոք:
Ներկայումս նման միտումներ, ցավոք, արդեն չեն դիտվում: Գտնում եմ, որ ձեռնարկությունները, և հատկապես բանկերը, պետք է ջանասիրաբար աշխատեն այդ ուղղությամբ: Սակայն, դեպի երկիր օտարերկրյա կապիտալի ներհոսքը պլանավորելուց առաջ չեր խանգարի լուծել արժեթղթերի կազմակերպված և ինտեգրացված հաշվարկա-քլիրինգային համակարգի բացակայության պրոբլեմը: Հավատացեք, ոչ մի ինստիտուցիոն ներդրող չի ցանկանա, որպեսզի իր կողմից այս կամ այն երկրում գնված արժեթղթերը դեպո-հաշիվների տեսքով արտացոլվեն տեղական որևէ բանկի հաշիվներում կամ Կենտրոնական Դեպոզիտարիայում: Արտասահմանյան շատ բանկերի համար դա պարզապես անընդունելի է:
Որքանով ինձ է հայտնի, ներկայումս բորսան ձգտում է կապեր հաստատել տարբեր միջազգային հաշվարկա-քլիրինգային համակարգերի, մասնավորապես, Clearstream и Eurostream ընկերությունների հետ: Եվ որքան շուտ դա տեղի ունենա, այնքան արագ մենք կմոտենանք մեր գլխավոր նպատակին, այսինքն, կկարողանանք եվրաբոնդեր առաջարկելու միջոցով արտասահմանից ապահովել ներդրումների որոշակի ներհոսք, քանի որ դոլարային պարտատոմսերի ընթացիկ եկամտաբերությունը Հայաստանում, իրոք, ներդրողների համար գայթակղիչ է:
Ենթադրենք քլիրինգի պրոբլեմը լուծվել է, իսկ ի՞նչ անել մեր ձեռնարկությունների հաշվեկշիռների հետ: Չէ՞ որ ներդրողը, գոնե արտասահմանյան, միշտ էլ, հավանաբար, ուսումնասիրում է այն ձեռնարկության հաշվեկշիռները, որի պարտատոմսերը պատրաստվում է գնել, և հազիվ թե հնարավոր է միայն բարձր եկամտաբերությունով հագեցնել օտարերկրյա ներդրողին:
Չէի քննարկի: Իրականում, մեզ մոտ քիչ չեն ֆինանսապես կայուն և ներդրումային առումով գրավիչ ձեռնարկությունները, հատկապես բանկերը: Դրանում մենք համոզվեցինք նախաճգնաժամային տարիներին, երբ գործում էր դրամային կորպորատիվ պարտատոմսերի բորսայական հարթակը, երբ ընկերությունները մեկը մյուսի ետևից իրականացնում էին կորպորատիվ պարտատոմսերի թողարկումներ: Նույն իրավիճակն է տիրում նաև այժմ, քանի որ 21 բանկերից առնվազն 10-ը կարող է հեշտությամբ իրականացնել դոլարային պարտատոսմերի թողարկում՝ առնվազն 10 մլն.ԱՄՆ դոլարի սահմաններում:
Եվ ի՞նչն է այսօր նրանց ետ պահում: Առայժմ միայն մեկ առևտրային բանկ է հայտարարել դոլարային պարտատոմսերի թողարկման մասին, այն էլ, եթե հաշվի առնենք թողարկման ծավալը, ընդամենը պիլոտային թողարկում է...
Պարզապես շատ բանկերում հարկավոր է արմատավորել այլընտրանքային գործիքների կիրառման մշակույթը, քանի որ նրանց մենեջմենտում չկա նման ուղղվածություն:
Բայց չէ՞ որ բանկերը պետք է մտնեն պարտքի շուկա: Մեծ հաշվով, չէ՞ որ պարտատոմսերը հիմնականում անհրաժեշտ են ձեռնարկություններին, չէ՞ որ դրանք այնքան ել բանկային գործիքներ չեն:
Համաձայն չեմ այդ սահմանմանը: Օրինակ, Bank of Georgia-ն հաջողությամբ է մի քանի հարյուր միլիոն ծավալով եվրապարտատոմսեր թողարկում: Իսկ ամենամեծ տարօրինակությունը կայանում է նրանում, որ մեր բանկերն առայժմ գերադասում են ձեռնպահ մնալ դոլարային պարտատոմսերի թողարկումից, որոնք, ի դեպ, տեսականորեն, ընդունված է անվանել եվրապարտատոմսեր կամ, եթե պարտատոմսերը թողարկված չեն ազգային արժույթով, ապա դրանք անվանվում են՝ եվրաբոնդեր: Այսպես, տեսականորեն ընկերությունները թողարկում են եվրաբոնդեր, իսկ ինչո՞ւ են դրանք արտահայտված դոլարով: Որովհետև նախապես ուղղված են դեպի օտարերկրյա ներդրողը: Իսկ ինչո՞ւմ է դրա տարօրինակությունը: Չէ՞ որ եթե մեր թողարկողների դոլարային պարտատոմսերը, փաստորեն, նախատեսված են տեղական ներդրողի համար, հետևաբար, դրանք պետք է արտահայտվգած լինեն ՀՀ դրամով, այլ ոչ թե դոլարով: Բայց մենք բոլորս էլ ծանոթ ենք այդ սցենարի անհնարինությանը: Հուսով եմ, այնուամենայնիվ, կենսաթոշակային բարեփոխումները կօգնեն առողջացնել իրավիճակը կապիտալի շուկայոմ:
Մեզ մոտ ցանկացած առաջընթաց սկսել են կապել կենսաթոշակային բարեփոխումների հետ: Այնուամենայնիվ, մեր որոշ փորձագետներ, խոսքը չի գնում ընդդիմության ներիկայացուցիչների մասին, պնդում են, որ Հայաստանում չկան համապատասխան թվով ձեռնարկություններ, որոնք կարող են կապիտալի շուկայում ձևավորել առողջ առաջարկ, այսինքն ստեղծել ներդրումների այլընտրանքային գործիքներ: Այդ դեպքում, ինչպե՞ս հասնել ապագա ներդրումների դիվերսիֆիկացմանը, և որտե՞ղ ներդնել կենսաթոշակային ակտիվները:
Եկեք գնանք հերթականությամբ: Առաջին հերթին, կենսաթոշակային ակտիվները ներդնելու տեղեր կան, սկզբնական շրջանում դրանք կլինեն պետական պարտատոմսերը, իսկ հետո՝ կորպորատիվ պարտատոմսերը, ինչպես նաև ավանդները, որոնք, չնայած, կապիտալի շուկայի հետ ոչ մի կապ չունեն: Դրանց ավելացնենք նաև գլոբալ ներդրումների հնարավորությունը, իհարկե, որոշակի սահմանափակումներով: Այժմ յուրաքանչյուր ներդրող պետք է ունենա ռիսկի և եկամտաբերության կոնսենսուս: Այդ կոնսենսուսը ներկայումս նրա համար կարող են ապահովել միայն պատպարտատոմսերը: Ընդ որում, դա նույնիսկ ռիսկի և եկամտաբերության կոնսենսուս էլ չէ, քանի որ ներդնելով պետպարտատոմսերում կառավարիչն ստանում է մեծ եկամուտներ, ռիսկերի գրեթե բացակայության պայմաններում: Մեր ներքին պարտքի ծավալն այսօր կազմում է մոտ 500 մլն.դոլար: Իսկ դա այնքան էլ մեծ գումար չէ: Նման պարտքի պայմաններում պետպարտատոմսերի դեֆոլտի ռիսկը շատ ու շատ ցածր է:
Համաձայն շուկայական օրենքների, շուկայում լրացուցիչ փողերի ներարկումը պետք է առաջացնի գների անկում, եթե, իհարկե, պետությունը չգնա ներքին պարտքի հետագա մեծացմանը:
Այսինքն, երբ լրացուցիչ միջոցների անհրաժեշտություն է առաջանում, պետութունը կարող է հեշտությամբ գնալ ներքին պարտքի մեծացմանը, դրանով իսկ խափանելով կորպորատիվ պարտատոմսերի հարթակի զարգացմա՞նը:
Իրականում դա շատ լուրջ հարց է և կախված է բազմաթիվ գործոններից: Հենց այնպես պարտքը մեծացնել, իհարկե, չի կարելի, դա շեղվածք կարող է առաջացնել մակրոտնտեսական չափանիշներում: Բացի դրանից, պետությունը կարող է որոշակի դվարությունների հանդիպել՝ արդեն «ավելի թանկ» պարտքը սպասարկելիս: Այնուամենայնիվ, իմ կանխատեսումներով, մինչև 2015 թվականը շուկայում մենք կունենանք խելամիտ տոկոսադրույքներ՝ 11 տոկոսի սահմաններում: Արդեն 2016 թվականին բազմաթիվ ձեռնարկություններ և բանկեր ձեռնամուխ կլինեն կորպորատիվ պարտատոմսերի թողարկմանը: Իսկ դրանից մի քանի տարի անց կորպորատիվ պարտատոմսերի տոկոսադրույքները կհասնեն իրենց նախաճգնաժամային մակարդակին՝ 9 տոկոսի, իսկ պետպարտատոմսերի տոկոսադրույքները՝ 8 տոկոսի:
Կարելի՞ է ասել, որ պետությունը գնաց որոշակի ռիսկերի, թույլատրելով դոլարային պարտատոմսերի թողարկումը:
Ինձ համար դոլարային թողարկման կառուցվածքն այնքան էլ հասկանալի չէ, քանի որ, եթե մենք պարտատոմսերը թողարկում ենք արտարժույթով, ապա դրանք պետք է առավելապես ուղղված լինեն դեպի օտարերկրյա ներդրողները:
Այնուամենայնիվ, ի՞նչն է այսօր խանգարում ինտեգրացիոն գործընթացներին, արժեթղթերի շուկայի կազմակերպական ենթակառույցների ստեղծմանը:
Կազմակերպական ռեսուրսի բացակայությունը: Ես միշտ ասել եմ, որ անգամ ամենահամարձակ և մասշտաբային նախագծերի իրականացման համար առաջին հերթին անհրաժեշտ է՝ ոչ թե մարդկային, ոչ թե ֆինանսական, այլ կազմակերպական ռեսուրս: Վրաստանը դա ավելի արագ գիտակցեց և այժմ այնտեղ կա եվրաբոնդերի մի քանի թողարկում: Միևնույն ժամանակ, չեմ կարող չնշել, որ իրենց մասշտաբներով մեր ձեռնարկություններն ու բանկերը մեծ չեն, հազիվ թե նրանք կարողանան մարսել երկու հարյուր միլիոն դոլար: Սա նույնպես լուրջ պրոբլեմ է մեզ համար:
Համենայն դեպս, մեր ձեռնարկությունները 50 միլիոնով կարողանում են դուրս գալ Վարշավայի բորսա: Արևելա-եվրոպական երկրների համար այնտեղ ստեղծված է հատուկ ատոնյալ հարթակ: Այսինքն, այդ ամենը կարելի՞ է իրականացնել:
Ենթադրենք հայկական ընկերությունը դուրս է եկել Վարշավայի բորսա, իսկ օտարերկրյա ներդրողներին ո՞վ վերլուծություններ կտրամադրի անգլերեն լեզվով: Մենք առայժմ թերթ անգամ չունենք, որը նախատեսված լիներ օտարերկրյա ներդրողի համար: Իսկ Վրաստանում, օրինակ, անգլերեն լեզվով մի քան այդպիսի թերթեր կան:
Մեր ժամանակներում վերլուծությունների նկատմամբ պահանջարկի ձևավորումն այնքան էլ հեշտ գործ չէ: Դա ջերմային սարքավորում չէ, որ հնարավոր լինի վաճառել համապատասխան գովազդի միջոցով: Եթե երկրում ներդրողներ չկան, ապա ո՞վ պետք է օգտագործի այդ վերլուծությունները:
Ես չասացի, որ դա մասնավոր հատվածի խնդիրն է: Ինչո՞ւ, օրինակ, դրանով չի զբաղվում Զարգացման Հայկական գործակալությունը: Չէ՞ որ կարող է: Բացի այդ, մեզ մոտ ձևավորվել է մասշտաբի բարդույթ, մենք չենք դադարում գանգատվել մեր շուկայի փոքր ծավալներից: Ընդ որում, կարելի է բազմաթիվ օրինակներ բերել, երբ փոքր երկրները հաջողությամբ լուրջ ռեֆորմներ են իրականացրել: Եվ կրկին, ակամա, հիշում ես Վրաստանը, որը հմտորեն օգտագործում է իր, անգամ ամենափոքր, հնարավորությունները: Ինչո՞ւ մենք դա չենք անում:
Մի պրոբլեմ էլ կա, որը շատ է խոչընդոտում Հայաստանի արժեթղթերի շուկայի զարգացմանը: Գործնականում բոլոր խոշոր ձեռնարկությունները հանդիսանում են արտասահմանյան խոշոր հոլդինգների դուստրեր, օրինակ, հեռահաղորդակցության հատվածի ձեռնարկությունները: Բանը նրանում է, որ նրանք հրաժարվում են որևէ մասնակցություն ունենալ Հայաստանի արժեթղթերի շուկայի կայացմանը, պարզապես, նրանց տեղական ռազմավարություններով չի ենթադրվում դրամական միջոցների ներգրավման այլընտրանքային աղբյուրներ, ինչպես, օրինակ, կորպորատիվ պարտատոմսերի թողարկումն է: Նրանց համար դա փակ թեմա է: Ստացվում է, որ ամենախոշոր ընկերություններն ավտոմատ կերպով դուրս են մղվում այն ընկերությունների ցանկից, որոնք ի վրճակի են իրացնել դրամական խոշոր հոսքեր: Այնուամենայնիվ, անգամ նման պայմաններում մենք կարող ենք ընտրել մոտ 10 ձեռնարկություններ և բանկեր, որոնք կարող են հետաքրքրել օտարերկրյա ներդրողներին:
Ինչքանո՞վ է իրատեսական Հայաստանի ենթակառույցային պրոբլեմների մասին խոսելը, ինչից անցյալ կամ նախանցյալ դարում սկիզ առավ համաշխարհային պարտքային շուկան: Խոսքը գնում է այնպիսի նախագծերի իրացման համար կատարվելիք թողարկումների մասին, ինչպիսիք են, օրինակ, ատոմակայանի շինարարությունը, Համահայկական բանկի ստեղծումը, միջազգային ինչ-որ ավտոմայրուղիների շինարարությունը: Բացի այդ, կա պարտքային ֆինանսավորման ևս մեկ գործիք՝ սուվերեն եվրաբոնդերի թողարկումը: Ճիշտ է, այսօր Հունաստանի և Իսպանիայի ֆոնի ներքո նման քայլը կարող է նաև լինել անարդյունավետ:
Հնարավոր է, որ ես մի քիչ շատ եմ խոսում Վրաստանի մասին, սակայն, պարտքային ֆինանսավորման վերաբերյալ Ձեր նշած բոլոր նախագծերը Վրաստանում արդեն իրականացվել են: Այստեղ հարց է առաջանում, ինչու մենք նախաձեռնություն չենք ցուցաբերել այդ նախագծերից գոնե մեկի իրականացման գործում: Օրինակ, Համահայկական բանկ ստեղծման վերաբերյալ նախագիծը, որն այդպես էլ մնաց որպես իմիտացիա, չնայած, որ կոչված էր դառնալու դրամական լուրջ հոսքերի գեներատոր: Լինելով ոչ մեծ ներդրումային ընկերություն, Արմենբրոքը կարողացել է ներգրավել օտարերկրյա 30 ներդրողի, ընդ որում, 11 երկրներից: Ուրեմն ինչո՞ւ այդ նույնը չեն կարող անել նաև մյուսները:
Շնորհակալություն հարցազրույցի համար
Էլիտա Բաբայան
ԱՎԵԼԱՑՆԵԼ ՄԵԿՆԱԲԱՆՈՒԹՅՈՒՆ
TUMO և Astana Hub. դու՝ ինձ, ես՝ քեզ
Փորձագետ․ Հայաստանում էլեկտրաէներգիայի սակագների զսպումը կրում է խիստ ժամանակավոր բնույթ
Քաղաքագետ․ ԵԱՏՄ-ից Հայաստանի դուրս գալը կհանգեցնի նրա կախվածության ադրբեջանական և թուրքական շուկաներից
Շաքարի ներմուծումը Հայաստան 2025թ. առաջին կիսամյակում կրճատվել է 66%-ով
ATI.SU․ Հայաստանում միջազգային բեռնափոխադրումների պահանջարկը 30%- ով աճել է
ՔՊ-ը Կենտրոնական բանկի խորհրդի անդամի պաշտոնի համար առաջադրել է Արմեն Քթոյանի թեկնածությունը
Հայաստանն ու Ֆրանսիան դիտարկում են տեխնոլոգիական ոլորտում համագործակցության ընդլայնման հեռանկարները